“【方正策略】如果基准利率下调，资产市场怎么演绎？”

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本文是方正证券( 601901，是股票吧)研究所于年3月26日发表的报告书《如果基准利率下降，资产市场如何演绎？ 中选择所需的墙类型。 关于具体复印件，请参阅报告的原文。

胡国鹏s1220514080001 。

郑小霞s1220514080001 。

袁稻雨s1220519030001 。

投资重点

1、目前具备降低存款基准利率的基础条件。 存款基准利率的上次调整是去年10月24日，到现在已经过了4年半，现在存款基准利率的调整时机已经调整好了。 核心逻辑有三点:一是全球降息浪潮，第一国货币利率已经下降，从全球货币政策协调角度看需要的二是通货膨胀数据，cpi每季度下降，ppi通缩加深，实际上 三是lpr改革开始，库存贷款lpr转换从3月1日开始，lpr现在的趋势在下降，但银行价格有刚性，需要降低银行资金的价格，明显降低整个社会的融资价格。

2、1995年以后三次降息周期开启的背景和条件。 从迄今为止的3次降息周期来看，降息的原因是经济的出现持续大幅下降，世界迎来流动性缓和周期，通货膨胀压力的倾向性下降，其中经济的出现持续大幅下降是降息的发生

3、利率下降后的股票市场:持续的利率下降有助于股票市场的行情演绎，但第一次利率下降后，股票市场下跌了。 1995年以来，中国有三个大降息周期，分别是1996年5月至2002年2月、2008年10月至12月、年6月至年10月，其中1996年至2002年和-年降息周期分别是两个小降息周期 对股票市场来说，最初利率下降后的短期股票市场的下跌不同，从利率下降后的第二天、1周以内、1个月以内的市场表现来看，是不规则的。 持续的利率下降会产生流动性缓慢的环境、对冲和扭曲经济悲观的预想，带来牛市和结构性行情，典型的是1996年到2001年的大牛市、年大牛市、年结构性行情。

4、降低利率后房价:方向基本一致。 2008年降息周期，房价拐点出现在2009年3月，延缓了最后降息时间的约3个月，即最后降息后3个月房价的上涨。 年房价拐点出现在年7月，与这次降息周期的最后降息时间基本同步。 年房价拐点出现在年5月，其嵌套在降息周期中，后三次降息(年6月、8月和10月)出现房价拐点后，货币政策的超调导致年房价涨幅和持续时间均超过年。

正文

1历史利率下降的背景1.1存款利率下降已经具备了契机

最近，中央银行多名官员存款基准利率可能下降的表现，对这一年10月以来最后变动的利率指标再次引起了变动的期待。 年1月16日，中央银行货币政策司长孙国峰表示，lpr改革后，存款基准利率将继续发挥利率体系的压载石的作用，根据国务院的配置、综合物价等情况适时适度调整。 年2月22日，中央银行副行长刘国强再次发言，复印件基本上与前孙国峰司长的表现一致。

现在具备降低存款基准利率的背景和条件。 1995年以后的三轮利率降低周期开始时，出现了“经济持续大幅下降，全球流动性缓和，通货膨胀倾向性下降”的背景环境。 现在，这种环境再次出现:特别是在作为利率下降决定最核心的考虑因素的经济方面，近年来，在经济持续下跌的大环境下，由于新型冠状病毒大爆发的冲击，一季度的经济增长率明显下降，这是进行中央银行存款基准利率下降最大的 另外，在世界经济下行周期中，新型冠状病毒大爆发的蔓延加速了下行风险，迎来了世界共通且史无前例的货币大幅缓和。 另外，我国物价水平在1月高价后出现下跌趋势。 这种情况下的环境意味着存款基准利率的降低具备相当的条件。

1.2降低存款利率的背景和条件

经济持续大幅下跌是最重要的核心原因。 人民银行的货币政策行为必须符合最上层政策计划的方向和基调，gdp的增速变化是决定最上层未来政策方向和基调的最重要参考，自然、经济增速的一些变化也是中央银行货币行为的最重要原因。 1995年以来三轮利率下降周期的开放无一例外，伴随着经济出现大幅下跌的背景，具体是

1996年5月1日新的利率开始下降时，经济增长率从1993年q1季度的高值15.3%下降到1996年q1季度的9.4%，3年间增长率下降5.9个百分点，存款利率从10.98%下降到1.8个百分点至9.18%

2008年10月9日，在世界金融风暴冲击下经济增长从2007年q2季度的15%下跌到2008年q3季度的9.5%、5季度期间下跌5.5%的背景下，中央银行又打开了降息周期，之后2个月内4次，降息幅度为1

年6月8日，经过大规模的基础设施刺激，经济增长在年q1季度上升到阶段性的最高点12.2%，之后政策收紧，经济增长再次持续下降，在利率下降前的年q1季度增长率下降到8.1%，在依然下降中，2 在这种背景下货币政策开启了最新的降息周期，同时也是第一次在降息后的一个月内。

利率下降一般表现为存款利率的对称性利率下降。 1996年以来，存款利率的变化共计33次，贷款利率的变化共计35次，其中33次存款利率的变化基本上是同日、同向、同幅的变化，也就是说存款利率的变动当天对应同向、同幅的贷款利率的变动。 贷款利率只变动两次时，存款利率不变。 2006年4月28日贷款利率上涨了0.27%。 另一个是2008年9月16日贷款利率下降了0.27%。

在全球流动性宽松的背景下，中央银行具备更好的外部环境。 世界经济面临持续下行风险，共同迎来降息周期，但在世界流动性宽松的背景下，我国中央银行具有更好的外部环境，降息是理所当然的。 过去的三轮降息周期也同样在世界货币扩张或宽松周期的背景下开启。 具体而言， 。

1996年央行开启降息周期时，联邦储备系统货币政策已经完成从紧缩向扩张的转变，在央行本回合第一次降息前联邦储备系统已经完成降息三次，减少了0.75%。

2008年央行恢复降息周期时，联邦储备系统已经完成降息8次，降息幅度达到3.75%。

年中央银行打开最新降息周期时，联邦储备系统仍处于货币非常宽松的周期状态，此时联邦基金的目标利率始终维持在2008年底降息后的缓慢底部。

在全球流动性宽松的环境下，汇率贬值的压力大幅度缓和。 从1996年到2005年，中国实行了管理的浮动汇率制度，在此期间，美元和人民币的汇率始终稳定。 因为即使在1996年中央银行打开降息周期也不会受到汇率的阻碍，所以2008年和每年开始两次降息周期，是因为汇率上升后，这在某种程度上缓和了利率下降引起的汇率下降无法控制的可能性，另一方面，最

在cpi下行趋势下，通货膨胀对利率下降的抑制作用大幅减弱。 一般来说，利率下降可能会提高通货膨胀水平。 除非物价呈趋势下跌或处于低位水平，通货膨胀会妨碍利率下降。 过去的三轮利率降低周期发生在cpi的下跌趋势，具体是

1996年开启降息周期时，cpi长期持续大幅下跌，从1994年10月的27.7%的高价下降到降息前的1996年4月的9.7%，通货膨胀压力大幅缓和，cpi依然有持续下降的趋势，降息器

2008年开始降息周期，cpi也从2008年2月的8.7%的高价持续下降，在10月9日降息前cpi下降到4.6%的水平，同样有持续下降的趋势

年6月开始降息周期，cpi从去年7月的6.45%的高价下跌，到降息前的5月，cpi已经恢复到3.0%的正常水平，物价持续下降趋势。

cpi实际上是gdp的延迟因素变量，利率下降的直接影响不明显。 利率下降一般不会在当期或将来的短期cpi上形成直接上升压力，对cpi的影响必须通过gdp变动的中间变量传导。 也就是说，利率下降直接影响经济，经济直接影响cpi。 另外，这种影响都落后了。 很明显，cpi的拐点一般比gdp拐点晚。 总结起来，cpi实际上不会对利率下降造成很大的障碍。

1996-2002年利率下降周期

1996年至2002年的降息周期分为两个阶段，第一阶段是1996年至1999年，降息后的中长期股票市场良好。 第一阶段从1996年5月的利率下降到1999年6月，期间3年左右有7次利率下降，一年的存款利率从10.98%大幅下降到2.25%。 因为在这个阶段中国经济的增长率持续下降，受到了亚洲金融危机的冲击。 1996年5月首次降息后，短期市场表现欠佳，降息次日，1周及1个月内上证指数分别下跌3.9%、2.9%、2.7%，但1季度内上证指数大幅上涨31.5%。 实际上，1996年5月开放的降息周期确立了中国股票市场第一波牛市( 1996-2001年)的流动性基础，在降息周期整体上，上证指数的涨幅翻倍，1999年6月最后降息后经济开始缓慢上升，股票

第二阶段是熊市发生的利率下降，对股票市场的影响不明显。 第二阶段是2002年2月的利率下降，受网络泡沫经济崩溃和“911事件”的冲击，2001年世界经济衰退，外需不振导致经济增长的二次下降，2002年2月21日中央银行时隔3年将存款利率下降0.27%，从1996年开始 由于这次降息股票市场已经在熊市，市场的核心矛盾是股票分割问题。 这一利率下降后的短期市场下跌相互出现，利率下降的第二天、一周及一个月内上证指数分别上涨了1.6%、0.3%、9.8%。 中长期来看，这次利率下降后，中国经济开始上升，但股票市场处于熊市中，只有2003年和2004年前五个金花引起的春季躁动行情得到了很多机会。

32008年降息周期

在2008年的降息周期中，首次降息后的短期市场表现不佳，但连续降息后的中长期股票市场走出了小牛市。 2008年降息周期持续时间短，中央银行2008年10月9日降息0.27%，央行两个月内降息4次，合计降息1.62%。 这个阶段的货币政策从前期的大幅度转变开始应对世界金融危机。 在这次降息周期的第一次降息发生时，股票市场仍处于巨大的下跌惯性中，降息的第二天、一周及一个月内上证指数分别下跌0.8%、4.7%、13.7%，随着稳定增长政策的正向代码，市场下跌200 2008年12月23日最后一次利率下降后，市场暂时调整后，开放了2009年的小牛市。 由于这次降息周期持续时间短，上证指数下跌了9.3%，但距最后降息半年内市场上涨了44.9%。

利率下降周期的最后一次利率下降后3~4个月，房价上涨。 从房价趋势来看，2008年初房价与去年同期相比上涨幅度开始变窄，2008年8月的房价上个月上涨幅度为负，2008年12月的房价与去年同期相比上涨幅度为负。 经过4次连续的利率下降，房价上个月比上涨幅度在2009年3月再次上涨，去年同期的上涨幅度达到了最低值，基本上与经济增长率同步，从2009年3月开始房价重新上涨。

3-年利率下降周期

年的降息周期也可以分为两个阶段。 第一阶段是一年两次的利率下降，利率下降后的短期市场不顺利，中长期股票市场扮演着结构性的行情。 年的降息周期也可以分为两个阶段。 第一阶段是从年6月的利率下降开始的两次利率下降。 6月份利率下降后，7月份利率再次下降。 一年的存款利率从3.5%下降到3%。 这两次利率下降发生在中国经济下行较快的时候，对欧洲债务危机有外部冲击。 总体来说，-年股市位于熊市，年6月首次降息后，短期市场表现欠佳，降息次日、1周及1个月内上证指数分别下跌0.5%、0.1%、1.1%，经过连续两次降息及一系列稳定投资的政策

年的利率下降周期基本上与房价拐点同步。 从房价趋势来看，从年10月开始房价比上个月上涨幅度为负数，从年3月开始房价比上年同月上涨幅度开始为负数，经过6月和7月的两次利率下降，年7月房价上涨幅度为正数，但一直到年11月微增。 本轮房价出现的拐点基本与利率下降周期同步，在第四季度经济确认上升后，房价持续上涨。

在年的降息周期中，第一次降息后短期市场大幅上升，确立了大牛市的基调，但在最后降息后长时间因熔断而不顺利。 最初利率下降后的短期市场-年金利率下降周期的第二阶段是-年的利率下降，在年下半年石油价格暴跌、ppi深度缩小的背景下，年11月22日中央银行将存款基准利率降低0.25%，之后，从年3月到10月的7个月内连续5次 中长期来看，最后利率下降后，经济逐步稳定，随着世界经济的同步复苏，市场于-年打开了慢动作市场，但这次利率下降周期导致的年市场上升有一定的泡沫成分，最后利率下降的两个月后市场熔断

年房价拐点嵌套在降息周期内，货币政策的超调进一步加大了房价上涨幅度。 从房价趋势来看，从去年5月开始房价环比上涨幅度为负，从去年9月开始房价去年同期上涨幅度开始为负。 经过去年11月-去年10月的连续利率下降，去年5月的房价比上个月上涨幅度增加，去年4月的房价比上年同期上涨幅度达到最低值，然后开始回升，到去年12月为止，去年同期上涨幅度增加。 出现本轮房价的拐点嵌套在降息周期内，之后的3次降息(年6月、8月、10月)发生在房价拐点后。 这是因为年房价上涨幅度和持续时间都超过了年。

风险提示:根据历史分析，未来的比较有效性和局限性、政策超出预期、新型冠状病毒大爆发大幅蔓延、全球市场大幅下跌等。

详细地说，我们去年3月27日发表的“如果基准利率下降，资产市场会怎么演绎？ ”报告。

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来源：搜狐微门户