“专访巴曙松：疫情给中国产业链带来两轮冲击”

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巴曙松认为，世界经济逐渐停止，此后的影响和恢复时间具有高度的不明确性，各国政府依赖于控制疫情和应急解决的效率。 从这个立场来看，疫情危机实际上演变为经济危机，甚至经济社会停滞的危机，其冲击超过了2008年的金融危机。

新型冠状病毒的流行依然在世界范围内蔓延，由此引发的世界金融市场3月以来的巨大地震还没有结束。 担心疫情会导致部分经济活动停止，金融市场罕见暴跌，有可能引起世界经济危机和金融危机。 北京大学汇丰金融研究院执行院长、中国宏观经济学会副会长巴曙松教授日前接受《巴伦周刊》中文版采访时，从某种角度看，疫情危机实际上演变为经济危机，甚至经济社会停滞的危机，其冲击在2008年金融危机 他指出，在金融市场这次大地震的背后，金融危机以来，世界结构失衡的问题依然没有得到处理，只是被宽松的货币政策和资产泡沫所笼罩。 巴曙松在采访中说，过去10年来，美国股市多次尝试的资本游戏之一是以非常便宜的资金价格回购股票，提高股东收益率，推高每股利润( eps )，进一步提高股价。 但现在这条链面临着断裂的风险。 20世纪90年代至今，巴曙松从武汉到北京、杭州、香港、纽约，经过学术、研究和金融实务，对中国和世界金融市场有很多立场的注意。 这几年他担任香港交易所集团的理事长、首席中国经济学家，但对中国内地、香港和世界金融市场起伏的变化，他有更深的体验。 这位巴曙松观察到这次疫情海外扩散带来的通货膨胀预测和利益预期的双重下跌，海外投资者的风险偏好下降了。 除了美股波动率高涨、离岸美元流动性不足外，从港股和中国资本美元债务的表现来看，香港金融市场也出现了明显的市场波动，这显示了香港市场和国际金融体系联动的一面。 而且，在这次世界金融市场动荡中，以往对外资流动非常敏感的港股表现相对优于美股，不像2008年那样完全追随美股的步伐。 巴曙松认为，其重要原因之一是，在上海深港通机制的顺利运行和支持下，中国内地投资者开始将香港作为在动乱中合理实现资产国际配置的重要平台。 从趋势看，中国内地投资者有望通过上海深港通稳步提高香港市场的比重。

北京大学汇丰金融研究院执行院长、中国宏观经济学会副会长巴曙松 。

据悉，目前世界金融市场遭遇了2008年金融危机以来最严重的动乱，实体经济也受到了疫情的冲击。 这种影响达到历史上的经济危机程度了吗？ 金融体系，特别是银行比2008年之前更稳健，全球金融危机会再次发生吗？ 巴曙松:由于目前疫情的全球蔓延和对经济的冲击，世界经济处于逐渐停止的状态，此后的影响和恢复时间高度不明确，这有赖于各国政府控制疫情和应急解决的效率。 从这个立场来看，疫情危机实际上演变为经济危机，甚至经济社会停滞的危机，其冲击超过了2008年的金融危机。 更多的人开始把它转向20世纪30年代的大萧条。 世界银行提出，世界经济进入了严重衰退。 多个组织发表了世界经济年负增长的评价。 最近，许多国际金融机构预计美国经济增长率将进一步下降，第二季度萎缩20%左右。 如果这些预测得以实现，这标志着“后世界大战时期”最严重的经济萎缩。 这次疫情的停止，是世界经济体系至今没有遇到的挑战，加上特定国际环境下的石油价格冲击和可能发生的粮食价格冲击，必须高度重视这次疫情。 这次金融不安是由于疫情的冲击，经济局部停止，对服务业和全球供应链造成了显着冲击，促使了不同地区的经济出现断崖性衰退，2008年的金融体系首先发生危机，金融机构的资产负债表恶化，信用急剧紧急 但是，美国的金融体系比2008年更稳健，到2019年第四季度的总资本充足率达到14.63%，有1.5兆美元的超额储备，但并不意味着金融部门在世界经济停滞下“免疫” 总之，缓慢的流动性毕竟不是对疫情的疫苗，充其量只是维持经济体系，在受到停止冲击时没有出现大面积的流动性中断，受到疫情冲击的公司和居民部门的现金流量断裂，资产负债表恶化是很多的卢 3月以来，世界市场上演了因美元流动性不足而引起的各类资产罕见的同时暴跌的巨大地震，这实际上体现了短期疫情带来的极度市场恐慌。 这种恐慌只是市场投资者出售各种资产夺取美元，联邦储备系统采取不加限制的量化宽松政策，短期内市场情绪缓和，但接着，金融市场逐步估计失业率上升、支出骤减等经济基本面恶化的风险。 3月26日美国公布的3月21日一周的首次失业金申请人数达到328.3万人，成为美国历史上第一个百万级的首次失业金申请数据。 从趋势来看，美国4月份的失业率很可能突破10%。 因为美国的饮食、娱乐、航空空等几个领域占私营部门就业的11.6%。 顾客失业、收入下降、股票市场下跌造成财富损失等多因素重叠，进一步打击费用、公司资本支出、公司eps。 如果经济活动继续停止，金融市场必然会受到进一步的冲击。 《巴伦周刊》中文版:如此剧烈的金融不安的背后有那些深刻的原因吗？ 瘟疫前美股的评价有泡沫吗？ 即使没有如此大规模的疫情，年美股也有可能因其他触发因素而被大幅调整。 从美股的历史动向来看，从2009年到2009年美股处于上升期，股价收益率等指标已经处于历史高位。 其中，最大的脆弱性来自美国公司部门，其杠杆率达到74.2%，超过2008年72%的高价。 过去十年，美国股票市场多次尝试的资本游戏之一是以非常便宜的资金价格回购股票，提高股东收益率，提高eps，进一步提高股价。 但现在这条链面临着断裂的风险。 在更深的层面上，自金融危机以来，世界结构失衡的问题一直没有得到解决，只是隐藏在宽松的货币政策和资产泡沫中。 同时，美国贫富差距扩大、中产阶级萎缩等问题进一步恶化，高收入阶层的收入占有率持续上升，制造业回流也没有实质性进展。 世界主要中央银行的总资产从2008年9月的3.9兆美元上升到去年3月末的16兆美元，在12年间增加了4倍，但世界经济的增长率从金融危机前的4%下降到了最近的2.5%左右。 《巴伦周刊》中文版:联邦储备系统已经将政策利率目标区间的下限降至零，宣布了“无上限量化宽松”，但人们担心政策空之间的枯竭和政策效力的减少。 你认为联邦储备系统的这些决定是为了救市还是为了稳定经济？ 美国股票市场本身是美国经济“支出-生产循环”和货币政策传导的核心途径和环节之一。 与中国相比，股票市场在美国经济金融体系中的重要性与房地产市场在中国经济金融体系中的重要性有点相似。 在过去的45年里，每当S&P500种指数的历史波动率从1位数突破20，美国的经济增长就明显下降，衰退风险提高。 截至2019年第四季度，股票市值达到美国居民总资产的25%。 美国居民的财富与股票市场高度相关，而且美股波动率的上升考虑到美国企业的融资价格上涨，很难严格区分联邦储备系统的政策是拯救市场还是稳定经济。 更准确地说，美国救济市本身是拯救经济的重要组成部分。 例如，这次美股急剧调整，信用利差也明显扩大，公司负债价格上涨。 北美投资级企业债务信用利差上升了119个基点，从1.06%上升到2.25%。 北美高收益债务的信用利差上升了382个基点，从3.44%上升到7.26%。 这是美国宏观政策的传导机制与中国和欧洲大不相同。 《巴伦周刊》中文版:除了货币政策之外，各国政府应该采取那些措施来应对疫情的影响吗？ 财政政策的发力和结构改革的阻力在哪里？ 虽然新冠引发的肺炎疫情已经形成了全球化的冲击，但全球化带来的全球化供应链和市场一体化是客观决定的，没有各国的国际合作，控制疫情的蔓延并不容易在短期内平息这种冲击。 因为瘟疫会冲击发达国家和迅速的发展中国家。 发达国家的医疗能力强，防疫能力也比较强，但发达国家在世界经济金融体系中所占比例很大，疫情对发达市场的冲击往往带来世界市场的动荡。 疫情对医疗资源相对不足的快速发展中国家的冲击，可能会形成巨大的人道主义灾害。 现在，除了货币政策，各国政府紧急制定了很多救济政策，直接救助家庭和公司。 这些救济政策比货币政策更正确有效，也符合疫情下公司和家庭普遍面临的收入不足的现实。 当前政策的要点是急救，也是帮助公司和家庭渡过难关。 但是，与以往的冲击相比，各国在政策上面临的一大挑战是政策空之间受到了很大的压迫。 从货币政策的角度来看，第一经济基本上从实现零利率的财政政策角度来看，美国、欧洲、日本等国家的政府承担的债务规模已经处于历史高位，如果大规模扩张政府债务刺激经济，必然对未来有很大的影响 同样值得强调的是，与2008年美国次贷危机中以中国和美国为代表的主要经济体积极合作应对危机相比，这次贸易争端和反全球化趋势明显增加了世界合作的难度。 关于更长期的结构改革，似乎还没有成为短期紧急时考虑的政策要点，但即使在现在的气氛中，也不容易聚集各方的共识。 《巴伦周刊》中文版:如果利率水平继续下降，美国会有负利率吗？ 在资产配置中，负利率意味着什么？ 关于联邦储备系统内部负利率的讨论由来已久。 在2008年金融危机最严重的时期，负利率政策被用作替代工具。 年，决策者研究了联邦储备系统是否有权对超额准备金( ioer )设定负利率，得出了可以实施负利率的结论。 国会的授权没有确定禁止这个，超额准备金的负利率下限被认为是-30到-35基点(注100基点为1% )。 。 年初，联邦储备系统前主席伯南克说，未来的联邦储备系统应该考虑使用负利率工具应对经济下降。 但是，现在的联邦储备系统官员一般对负利率持谨慎否定的态度，主要以联邦储备系统主席鲍威尔为代表。 2019年9月，他公开表示反对负利率，说他不认为联邦储备系统采用负利率，也不包括在联邦储备系统货币政策列表的优先事项中。 联邦储备系统货币政策委员轨道？ 伦纳德认为负利率不是联邦储备系统工具箱有用的工具。 达拉斯联合主席卡普兰也说，应该质疑负利率是否是可行的选项。 他担心负利率会冲击金融系统，损害金融中介系统的健康运行能力。 银行主导的间接融资系统和资本市场主导的直接融资系统对负利率的传导路径和资产配置的影响不同。 负利率显着压缩银行的利差，损害金融系统的信用扩张能力。 在本轮市场调整中，实施负利率的日本和欧洲的资产价格越来越没有显示出韧性，下跌幅度反而超过了美股，在某种程度上声明负利率在间接融资系统中的效果不应该被高估。 对金融机构，特别是保险企业等机构来说，负利率增加了资产配置的难度，冲击了金融机构以前传达的商业模式。 但是，同样需要反思的是，负利率客观上可能形成对金融资产特殊意义上的好处转移，客观上产生缩小贫富差距的效果。 《巴伦周刊》中文版:在这次市场动荡中，出现了一些“异常现象”，包括美国国债收益率上升，黄金被出售。 你怎么看待这个现象？ 你现在有安全资产吗？ 黄金在短期市场恐慌中被出售，但第一是恐慌中的投资者追美元导致美元不足。 在这种情况下，黄金被用作美元融资工具，投资者出售黄金接受短期美元融资。 美国债务收益率的上升是因为交换利差的下降引起了现券的抛售盘。 市场压力大时，金价下跌，美债利率上升都是短交易结构的调整。 关于黄金，为了看到将来美国的实际利率趋势在下降，最近黄金的价格也出现了反弹。 关于美国债券，联邦储备系统的扩大表才刚刚开始，与美国股票相比，有明显绝对利益的东西，只要国际货币体系不动摇，就会继续成为安全的避险资产。 《巴伦周刊》中文版:在宏观杠杆率高、房地产市场可能存在泡沫的情况下，中国应该如何有效应对疫情对经济的冲击？ 在供应链联系紧密的今天，只有一个国家不足以控制疫情。 因为疫情的传递会冲击世界供应链，影响供应链上的所有国家。 目前中国的疫情控制良好，恢复进展也比较好。 但是，疫情在海外市场扩散带来的影响不容忽视。 根据最近对外贸易公司的调查，出口订单的取消或延期比例接近40%，新订单基本为零的4月起中国可能面临出口的急剧收缩。 与2008年相比，外需受到的打击是世界性的，幅度也超过了2008年。 到目前为止，中国产业链受到了两次打击。 第一波冲击因疫情部分市场停止，特别是部分重要产业链面临破坏风险，诉端暴跌。 第二个冲击是来自欧美的控诉。 随着疫情的扩散，欧美经济活动放缓，暂停，相反中国的对外贸易订单保留或减少。 世界贸易的诉求大幅减少对中国出口产业形成二次压力。 需要进一步注意的是，这两个冲击的重叠在多大程度上打击国内费用和公司资本支出。 因此，在疫情危机双重打击产业供给和诉求，前景依然具有很高的不明确性的情况下，不能因为债务等问题束缚手脚。 欧美现在相继出台了社会基础政策。 当前中国宏观政策的重点是保护民生，宏观图腾政策显然应该着力。 例如，可以向困难的团体分发费用券和现金，大幅度减免中小企业的税收、社会保障、房租的水费等。 另外，随着中国控制疫情的经验在越来越多的国家得到借鉴，对口罩、防护服、呼吸机等疫情对策医疗资源的全球诉求持续上升，除了新冠引起的肺炎疫情本身的诸多复杂外，全球供求差距还可能持续相当长的时间 中国作为率先走出新冠肺炎疫情的第一经济体，具有完善的产业链和强大的加工制造能力。 在当前条件下，必须从全球化的广阔视野和人类命运共同体的大命题着眼，充分调动自身对口罩、防护服、呼吸机等的生产能力，促进这些紧迫的医疗资源在世界范围内的有效流通和配置。 这不仅支持全球疫情对策，也有助于中国在世界产业链配置中的影响很大。 《巴伦周刊》中文版:自这次疫情以来，香港市场看起来越来越与内地联动，并非与美股共振。 这是香港和内地经济金融联系进一步加强的结果吗？ 注意不同市场之间的联系，可以从投资者、筹资者、监管规则等不同的立场来看。 从监管框架和规则来看，香港与纽约、伦敦等国际金融中心高度一致。 这条规则的一致性使香港自然成为世界金融体系的重要一环，受到纽约、伦敦等国际金融中心变动的影响。 从投资者的角度来看，来自欧美的机构投资者在香港市场依然占有重要地位，这些机构往往在欧美市场进行投资，欧美市场的动荡当然会传递到香港市场。 从历史上的注意来看，香港市场是流动性好、完全开放的自由市场，因此在国际市场不稳定的情况下，国际机构为了满足流动性的要求，必须在香港市场销售资产，欧美市场的变动经常传递到香港。 但是，随着沪港通深港通的顺利开通，更多的内地投资者开始进入香港市场，成为香港市场重要的投资者群体。 这些内地投资者可以利用上海港通和深港通实现资产的国际配置，而且在这种国际配置中体现了内地投资者风险收益的优先次序。 从投资者层面来看，结果香港市场和内地市场的联系更紧密了。 从上市企业的角度来看，来自内地的上市企业一直处于市场的主导地位，内地经济社会的运行状况对这些上市企业的影响更直接。 这次中国内地早期控制了疫情，对国际投资者对中国上市企业的看法比较谨慎乐观。 在这些方面，香港上市企业和内地上市企业都受到内地疫情状况的影响，看起来从趋势上有点统一。 这强调了香港作为连接中国和西方市场的桥梁的独特价值。 国际投资者和内地投资者、香港投资者共同在一个市场交易同一家上市公司，形成共同的价格。 市场可以从这个价格信号的变动中关注国际投资者、中国内投资者和香港投资者的不同看法。 这次疫情在海外的扩散引起了通货膨胀预测和利益预期的双重下跌，海外投资者的风险优先顺序下降了。 除了美股波动率高涨、离岸美元流动性不足外，从港股和中国资本美元债务的表现来看，香港金融市场也出现了明显的市场波动，这显示了香港市场和国际金融体系联动的一面。 但是，在这样的国际联动下，以往对外资流动非常敏感的港股这次在世界动荡中相对优于美股(编辑注:截至今年3月23日，标杆500指数累计下跌约31%，恒生指数下跌约24% )。 其中一个重要原因是在上海深港通机制的顺利运行和支持下内地投资者开始在动荡中把香港作为实现国际资产配置的重要平台。 从趋势看，内地投资者有望通过上海深港通稳步提高香港市场的比重。

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来源：搜狐微门户